a股趋势论_论当前A股配置的矛与盾
【www.fxlll.com--利率风险】
经过前期缩量上行后，本周A股从高位放量回调，除上证50和沪深300外，宽基指数大多击穿短期均线系统。十月中旬以来，我们针对大类资产核心矛盾以及短周期运行的再判断，相继提出谨慎对待当前A股收益风险比、配置重心向金融与价值转移的观点。从近期股债市场的联动关系来看，股市估值中枢对于收益率的敏感度显著提升，成长板块与题材个股在长端利率的压力下普遍受挫，我们近期关于市场运行及风格的判断都得到了印证。
宏观经济方面，10月制造业PMI数据在方向和结构上重点传递出三层信息：1、新订单与生产景气度均大幅走低，地产小周期高点以及季末效应褪去后下游需求的收缩趋势进一步确认；2、在购进价格上行速度持续超过出厂价格4个月后，购进-出厂相对价格指数如期回落，宣告了本轮中下游利润对于上游价格的反制进程正式开启；3、价格环比回落，库存去化减缓，库存结构呈现出由原材料向产成品转化的趋势，这也证实了我们关于中上游工业企业进入被动补库的判断。
着眼于当前市场的核心矛盾，我们认为随着三季报业绩披露完毕，基本面前景与流动性预期的组合正成为驱动市场走向的关键因素。然而展望四季度的市场环境，二者的走向对于当前的A股走势难言利好。地产小周期高点以及季末效应褪去后下游需求的收缩趋势得到确认，但由于供需格局的错配使得地产投资下行速度放缓，叠加弱势美元的阶段性逆转以及对于金融监管预期的担忧，流动性与利率下行空间在短期内依旧难以打开。
从周期运行的视角来看，以上基本面与流动性组合的演化，本质上是本轮短周期进入复杂筑顶以来紧缩效应不断累积的结果。面对当前的市场环境，风险资产的“护城河”对于投资选择而言尤为重要。一方面，我们需要自上而下分析市场的风险收益比；另一方面，还需要下潜至微观视角，去探讨不同板块的内驱力与负面冲击。顺着这一逻辑，我们在下文中结合周期运行和公司财务报表的分析，以期寻获当前A股配置的矛与盾。
（一）矛：重视毛利稳定度与资产周转率
对于当前企业的经营环境而言：首先，短周期扩张步入尾声，但短期内又不具备大幅下滑的基础，这就决定了总量收入的变动在利润端的影响下降；其次，随着价格的反制进程正式开启以及供给侧改革动能的边际转换，产业链价格波动的不确定性再度显现；最后，宏观经济与政策背景都决定了当前企业部门杠杆不具备扩张的条件，业绩提升主要依靠扩大产能利用率实现。考虑到以上因素，企业盈利能力的稳定度与运营效率在当前阶段重要性显著提升。我们以毛利率稳定度和资产周转率两个维度为标准，对市场全行业进行分析，发现商业贸易、汽车、食品饮料、医药生物、电子、休闲服务、建筑装饰以及通信行业处于优势区间。
